李迅雷:从流动性角度看经济增长减速下的正规彩票网站app机会

李迅雷2019-10-25 08:40:35来源:第一财经

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 流动性过剩永远是相对概念

  10年前,美联储通过量化宽松货币政策,已经导致了流动性过剩,日本的利率水平也始终处在接近零的水平。如今,美国又打算重启量化宽松政策,但这能改变美国经济下行的趋势吗?恐怕边际效应递减。

  目前,全球共有五个经济体出现了负利率,欧元区、日本、瑞士、瑞典、丹麦,说明流动性依然过剩,全球经济则仍面临下行乃至衰退压力。

  就中国而言,尽管广义货币M2的增速比十年前下降了一半以上(2009年末为27%),同时利率水平也大幅下降,当前的货币政策目标是保持流动性的合理充裕,那么,这一目标是否达到了呢?我觉得流动性存在分层现象,就如消费存在分级现象一样,属于结构性问题。

  如9月新增人民币贷款有所增加,但从结构看,企业中长期贷款占比下降,新增短期贷款和票据融资占比上升,贷款结构仍然不佳,企业正规彩票网站app意愿仍然不强。因此,流动性是否过剩,并不是单看货币规模或货币增速,而是相对概念,即当经济增速下降,或正规彩票网站app回报率下降的时候,即便再度实施宽货币政策,效果估计还是有限。

  当资本回报率下降的时候,融资难、融资贵的问题是显现出来了。因此,融资难、融资贵的实质并不是体制问题,而是经济正规彩票网站app的阶段性问题。

  因此,融资难和融资贵的问题,实际上是一个全球性的难题,因为经济减速和资本回报率下降,都会使得这个问题凸显出来,即便采取宽货币的政策,效果也十分有限,这也是当年凯恩斯所指出的“流动性陷阱”。

  我们正面临更广义的流动性衰减

  央行扩表的边际效应递减,这应该是全球性现象。那么,信心或预期的下降又是什么导致的呢?因为经济增速下行的问题从来都不是金融系统的问题导致的,但每次出现了问题,都要通过降准降息或扩表来缓解,治标不治根。那么,究竟什么是问题之“根”呢?我觉得是社会与经济结构的固化和老化。

  我们除了从克鲁格曼的广义货币(M3、M4)流动性来反映信心和预期,还可以从货物、人口及信息的流动性来反映经济结构问题。不妨以我国为例,毕竟中国对全球经济增长贡献了30%以上。

  衡量货物的流动性,可以从产销率、货运增长率等指标来看,由于没有工业品产销率的总量指标,从社会消费品零售总额的增速数据看,2009年至今10年,增速也降了一半左右。从货运增长率看,总体增速也是回落的,2010年为15%(2009年受次贷危机影响,降至9.2%),如今也降了一半左右。

  又如,今年前三季度实物消费网购增速为20%,与过去50%的超高增速相比,也下降了一半以上;再从进出口贸易的增速看,均出现了下降。推而广之,这些商品或项目的销售增速下降,意味着货物流高增长时代的结束,货物的流动性已经在衰减。

  从人口流动性看,从2011年起,城镇化速度明显放缓,过去城镇化率每年提高1.4个百分点,2018年已降到1.1个百分点。一是农村剩余劳动力转移基本宣告结束,且农民工趋于老龄化,50岁以上农民工占比从2008年的11%上升到21%,30岁以下农民工占比从46%降到30%,2018年新增农民工数量仅180万。

  最后再看信息流动性。相关的评价指标很多,这里仅以移动互联网数据为例,这应该颇具代表性。权威数据公司QuestMobile数据显示,2019年上半年,移动互联网用户净减200万,11.38亿用户基本为峰值,如今为11.34亿。此外,寒意更浓的是用户时长,从2018年12月到2019年3月,用户时长增速从22.6%降至11.8%,到了2019年6月,增速已经滑到了6%。

  综上所述,从货币流、人口流、货物流和信息流这四大流看,均面临减量或减速的局面。这也从四个侧面对我国经济增速下行给予了合理解释。

  正规彩票网站app相对论:流动性的机会在哪里

  既然广义流动性都在衰减,三季度GDP增速也首次跌到了6%,这意味着风险在增加,何来正规彩票网站app机会?

  我认为,进入流动性衰减的存量经济时代,正规彩票网站app分析至少需要具备三种思维,一是分层思维,二是结构思维,三是此消彼长思维。

  分层思维所对应的正规彩票网站app选择,应该是“抓大放小”和“重高端轻低端”。如前所述,货币的流动性已经呈现“分层”现象,即钱流不到货币当局希望流到的地方,如中小微企业,但有些大型企业或央企部门强者恒强,非但不缺钱,而且融资成本可以进一步下降。从正规彩票网站app的角度看,就应该投向流动性充裕的领域,配置相应的资产。

  从企业层面看,如今分化正在加剧,企业分层现象愈加明显。中小微企业经营压力大的问题。与西方国家相比,当前我国大部分行业的集中度仍偏低,未来还有很大提升空间。因此,正规彩票网站app策略的总体思路应该是抓大放小。

  从消费者层面看,居民收入也出现了分层现象,即高收入组的收入增速降幅较小,中低收入组的收入降幅较大,因此,居民收入差距扩大,表现在消费上,出现高端消费增速较快,中低端消费增速减缓甚至负增长的状况。

  因此,从正规彩票网站app角度看,高端消费品或服务应该更有正规彩票网站app价值。

  结构思维所对应的正规彩票网站app策略,应该是优化组合。例如,过去拉动经济的三驾马车中,正规彩票网站app占比比较大,出口也有一定贡献,如今,正规彩票网站app占比下降,出口经常出现负贡献,那么,消费的相对地位就提高了,故看好大消费合乎逻辑。又如,随着科技进步,新技术的应用日新月异,看好高科技、信息技术产业等也符合大趋势。

  结构思维下的正规彩票网站app策略,除了货币流动性充裕的领域值得去关注外,货物流、人口流和信息流也可以成为正规彩票网站app选择的依据。如国内四大流动性均比较好的地方,基本集中在北京、长三角和珠三角地区。

  最后,提一下“此消彼长思维”,这其实并不对应什么策略,而是为了对增量经济和存量经济下的资产价格差异性表现做一区分。增量经济下,出现资产价格普涨的概率比较大,存量经济下,则结构性上涨和下跌或同时出现,即此消彼长。因此,在增量经济下,即便配置了“劣质资产”,可能也会上涨,但在存量经济下,当核心资产上涨的时候,非核心资产或许会下跌。

  当然,我国经济增速还维持在6%以上,不能说是存量经济,但存量经济的特征已经显现出来了。因此,在资产配置时,要有“此消彼长”的意识,剔除劣质资产,避免被扣分。简言之,增量经济下,躺着也能赚钱,存量经济下,躺着有可能中枪。

  今年以来,核心资产价格已经有了较大涨幅。不过,当这些得益于流动性溢价回落的正规彩票网站app标,其价值已经被充分挖掘之后,究竟还有多大空间呢?

  我的判断是,未来全球经济下行压力仍大,要让经济复苏,需要有效的财政政策,但大部分国家只能采取货币政策,因为财政政策会增加债务,但大部分西方国家的债务水平已经到了上限。货币政策的无论是降息还是量化宽松,都属于总量政策,对当前各国长期形成的结构固化问题难以奏效,而由此带来的无风险利率下行,对于核心资产(或安全资产)的估值水平提升反而是有利的,对于风险型资产的估值却无多大影响。

  最后,我再想强调一下,包括美国在内的诸多国家采取降息或扩表政策,都难以改变全球经济下行的趋势,更难以改善越来越严峻的结构性矛盾。因此,配置核心资产的逻辑,除了看好其超额收益之外,也是一种避险需求。而且,钟摆是不会到了中间就停下来的,回归均值之后,还有可能向上偏离均值。

  (作者系中泰证券首席经济学家)

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